名创优品最新发布的2026年第一季度财报显示，其营收达到56.88亿元人民币，同比实现了28.5%的增长，而当期利润更是飙升至12.48亿元人民币，增幅高达199.7%。尽管这份成绩单在任何维度上都显得光鲜亮丽，足以支撑公司管理层在业绩发布会上底气十足地发言，然而，资本市场的反应却出人意料。财报公布后的连续两个交易日，名创优品港股累计下跌逾8.6%。
面对股价的下挫，公司迅速采取行动，斥巨资回购股票以稳定市场信心。5月28日，美股回购117.81万美元；次日，港股再次投入2999.53万港元回购118.08万股，两笔操作合计约4100万港元。尽管随后港股上涨7%至25.860港元，但仍未完全恢复到财报发布前的水平。这番市场表现显然超出了创始人叶国富的预期。
深入剖析财报，经调整净利润率仅为9.7%，这一数据剔除了股权支付、衍生工具公允价值变动以及投资收益等非核心业务项目，被管理层视为更能反映主营业务质量的指标。而高达199.7%的利润增长，很大程度上得益于两笔账面收益：一笔是间接持有MiniMax股权产生的8.75亿元公允价值变动收益，另一笔则是通过权益法确认的永辉超市7755万元分占利润。这两项合计占据了本季度利润增量的绝大部分，也揭示了名创优品账面数字与核心业务盈利能力之间存在的差异。
过去几年，叶国富一直致力于将名创优品从一家传统的“十元店”品牌，转变为在全球拥有超万家门店、以IP重塑品牌价值的国际化零售巨头，并期望通过设计感提升海外产品的溢价。这是一个基于DCF模型、估值逻辑清晰的消费零售故事。
然而，自2024年下半年起，叶国富的策略开始超越这一传统框架。当年9月，他以约62.7亿元人民币，几乎等同于公司账上全部现金的代价，购入了已连续多年亏损、且身处电商与社区团购双重挤压下的永辉超市29.4%股权。消息宣布当晚，名创优品美股股价暴跌逾16%，但叶国富在朋友圈写下“大家都看不懂就对了，如果都看得懂我就没有机会了”的言论。数月后，他又以战略投资者的身份投资了大模型公司MiniMax，在其IPO前夕成功入股。
一家精品杂货连锁企业，为何会先后涉足传统商超改革和AI大模型领域？叶国富的这盘棋究竟是如何布局的？
以9.7%的净利率为例，名创优品截至2026年第一季度已在全球拥有8565家门店，其中海外门店达3617家，TOP TOY门店355家。过去一年新增门店中约56%位于海外，印证了叶国富“出海优先”的战略方针。从营收角度看，公司本季度实现56.88亿元人民币的收入，同比增长28.5%，其中名创优品品牌收入51.73亿元，中国内地收入达32.32亿元，同比增长29.6%。然而，值得注意的是，海外业务在名创优品品牌总收入中的占比从去年同期的39%下降至37.5%，门店数量增多收入占比反而收缩。
这一变化需结合其战略逻辑来看。名创优品海外扩张的核心在于，海外消费者对IP联名和设计感有更高的支付意愿，使得海外直营店的客单价和毛利率均高于国内市场。理论上，随着高价值市场的门店扩张，收入结构应持续优化。但本季度的数据却显示了相反趋势：门店增多，占比降低，整体毛利率也从44.2%下滑至43.3%。
这可以解释为海外直营店的前期成本投入。本季度海外直营门店新增197家，总数达到745家。仅直营店相关开支（租金、折旧、人员工资）一项，便同比增长34.6%，而同期海外收入增速仅为21.9%。一家新开的海外直营店，从运营伊始便需承担全额租金和人力成本，通常需要12至18个月才能达到盈亏平衡。这是直营模式固有的阶段性成本，虽非经营失误，但确实侵蚀了当期利润空间，且管理层尚未公开海外单店模型的成本回收周期。
费用端的压力不止于直营。本季度销售及分销开支同比增长44%，远超28.5%的收入增速。细分来看，广告及推广开支猛增73.7%，物流开支也增长了43.5%。广告是品牌建设的投入，物流是规模化扩张的必然代价，但两者叠加，便成了利润稀释的因素。这意味着名创优品每多赚一元收入，所需消耗的成本已显著高于一年前。
IP授权费是另一条持续的压力线。本季度IP授权费同比增长42%，占收入比重从去年同期的2.4%上升至2.6%，年化金额已超过14亿元。名创优品的IP策略是向迪士尼、三丽鸥、漫威等头部IP持续采购联名授权，以借助外部流量提升产品溢价。然而，过度依赖头部IP会增强IP持有方的议价能力，使得授权费率难以压低。近两年IP授权费增速持续超过收入增速，正是这一逻辑在财报数字上的直接体现。
对此，叶国富曾表示“自有IP才是未来”。TOP TOY被定位为IP零售的关键平台，并正在孵化多个自主IP系列。然而，自有IP的建立并非一蹴而就，例如泡泡玛特从创立到Molly成为具有品牌壁垒的资产，历经了近十年。当前，名创优品的自有IP时间表仍停留在愿景层面，而高额的IP授权费账单却是每个季度必须面对的现实。
综合上述多条线索，9.7%的经调整净利润率便不难理解。并非经营状况恶化，而是每一项正在推进的战略都在提前消耗当期利润，以期在未来某个拐点实现回报。至于这个拐点何时到来，管理层目前尚未给出明确可验证的时间表。
若将本季度12.48亿元的期内利润还原，扣除AI投资的公允价值变动收益8.75亿元和永辉超市的权益法收益7755万元，核心业务贡献的利润与199.7%的增幅相去甚远。经调整净利润为5.51亿元，同比增长8.1%，这才是主营业务的真实增速。两组数字讲述着两个截然不同的故事，却同时呈现在一份财报之中。
首先是永辉超市。名创优品对永辉的持股采用权益法核算，这意味着永辉的盈亏按比例体现在名创的利润表上，而非真实的现金流入。本季度永辉实现归母净利润约2.87亿元，被部分媒体解读为“触底反弹”的信号。然而，若回顾永辉过往业绩，便能判断这份盈利的真实含金量。
永辉超市在2025年全年净亏损高达25.5亿元，同比亏损扩大74%，全年关闭门店381家；进入2026年，门店总数已从年初的约775家缩减至392家，降幅接近50%。本季度的盈利，主要源于大规模闭店后固定成本的释放，以及改造门店毛利率的提升。砍掉近一半门店后实现的单季盈利，与真正意义上的业务复苏，在逻辑上是两个不同的概念。
叶国富对永辉的投资，源于他对“胖东来模式”的信仰。他曾多次公开表示，中国传统商超的“二房东”经营模式已走到尽头，胖东来以消费者体验为核心的运营理念代表着未来，而永辉正处于价值低点。这一分析框架有其内在逻辑，中国商超行业面临的结构性压力也是客观事实。然而，从逻辑自洽到现实兑现，需要大量的时间和资源投入。永辉一季度的盈利能否持续，其在整体营收持续下滑背景下的转型能否落地，仍存在诸多未知数。
相较于永辉，MiniMax这笔投资的叙事价值和财务价值更值得审视。MiniMax于2026年1月9日登陆港交所，上市首日股价涨幅逾倍，市值一度突破3000亿港元。名创优品通过持有一家有限合伙企业间接持有MiniMax股权。在此背景下，截至3月31日的第一季度财报中确认了8.75亿元的公允价值变动收益。这是一笔未实现的收益，其价值可能随市值波动而缩水，但在数字层面，它已为名创优品的利润表带来了一次显著的飞跃。
一个无法回避的问题是：一家全球连锁精品小商品零售商，为何需要重仓一家大模型公司？最直观的解释是产业协同，即MiniMax的技术能力可以赋能名创优品的选品决策、供应链预测和个性化营销。这个方向并非毫无道理，但其实无需通过持股来实现，也无需在IPO前夕才介入。更深层次的解释，或许与当前消费零售公司面临的估值困境有关。
过去几年，全球资本市场对消费零售行业的估值趋于保守，其原因包括增长预期较低、竞争激烈以及受宏观经济周期限制明显。即便基本面稳健的消费品牌，市盈率也普遍承压。与此形成鲜明对比的是AI赛道，一级和二级市场的叙事溢价依然丰厚。通过持有MiniMax，名创优品的资产负债表新增了一个“AI资产入口”，拓宽了投资者对公司的想象空间。这8.75亿元的浮盈在财报层面提前兑现的叙事效果，甚至不亚于其财务效果。
需要明确的是，这两笔投资本身未必是错误的决策。永辉的经营改造有其产业逻辑，MiniMax的成长性也具备独立判断的空间。然而，当一家公司的季度利润需要两笔账面收益来维持增长叙事，而主营业务的经调整净利润率却停留在9.7%时，同时市场在财报发布后连续两日“用脚投票”——这些信号共同指向了一个悬而未决的问题。
名创优品究竟是一家零售公司，还是一家正悄然转向投资控股平台的混合体？这个问题至关重要，因为两种定性对应着截然不同的估值框架。如果被视为零售公司，9.7%的净利率在行业内并不突出，且海外扩张的利润兑现时间表不清晰，当前估值能否被支撑便是一个现实问题。如果被定性为投资控股平台，MiniMax和永辉的账面收益就不再是报表中的“噪音”，而是核心经营内容的一部分，市场应采用另一套逻辑进行定价。
然而，名创优品自身并未明确回答这一问题。管理层在财报和投资者交流中，仍将公司定位为全球化零售品牌，将永辉描述为“消费生态延伸”，将MiniMax称为“科技赋能布局”。这些说法在各自语境下均成立，但拼凑在一起却构成了一种矛盾。名创优品既不愿被“消费零售”的标签限制估值上限，又不愿明确承认战略重心的实质性转移。
对于投资者而言，这种模糊性本身便是一种风险定价因素。美银证券上月将目标价从20.40美元下调至17.50美元，理由是“利润率压力持续拖累盈利增长”。中金公司在维持评级的同时，下调了2026年盈利预测11%。华泰与广发等机构在肯定战略方向的同时，也指出了共同的隐忧：短期费用投入可能会持续压制利润率。这些谨慎的措辞背后，是市场对名创优品“增长质量仍待验证”的普遍看法。
回顾叶国富的商业哲学，他曾言，好生意的特征是在众人不看好的时机进入，待众人理解时已然获胜。以此标准衡量，名创优品正是在“精品杂货不可能做大”的质疑中，成功在全球开设了超过八千家门店。叶国富有理由相信自己的判断力。
然而，逆向押注也存在一种特殊的失败模式：并非方向错误，而是方向正确，却在等待拐点到来前耗尽了资源。永辉的改造、自有IP的建立以及海外直营店的爬坡，都需要时间。这三项并行推进的战略，每一项都在当前消耗利润，而主营业务的现金流正是支撑这一切的基础。9.7%的净利率表明，这一基础远不如表面看起来那般稳健。
更为微妙的是，MiniMax的浮盈和永辉的权益收益在短期内为利润表提供了保护，但这道屏障在某种程度上也延缓了市场对主营业务真实状况的判断。当账面数字表现良好时，修复底层压力的紧迫性可能会被削弱。
TOP TOY的上市进程是另一个值得持续关注的窗口。其首次招股书于今年3月底失效，五天后再度递交。营收翻倍、利润却腰斩的财务结构，能否抓住合适的上市窗口，本身也是名创优品战略执行力的一次检验。
叶国富宣布将增持自家股份，理由是“当前估值未能反映公司真正的内在价值”。这一举动既是信心信号，也是一种姿态表达，但它无法回答更根本的问题：当AI浮盈消退、永辉的会计收益归零之后，仅凭主营业务支撑的名创优品，其真实价值几何？市场连续两日的下跌，给出了其暂时的判断。叶国富的增持，则是他对这种判断的反驳。这场关于内在价值的争论，可能需要待几个季度后，才能见分晓。